Apprivoiser les vents stagflationnistes

23/09/2021

Un flux de données récentes suggère que l'économie mondiale montre des signes de stagflation, cet étrange mélange à la manière des années 70 d'inflation en hausse et de croissance en baisse. Ceux qui l'ont remarqué – et ils sont encore trop peu nombreux – se divisent en deux grands camps. Certains voient le phénomène comme temporaire, et rapidement réversible.

D'autres craignent que cela ne conduise à une nouvelle période de croissance insatisfaisante, mais cette fois avec une inflation élevée et inquiétante. Mais un troisième scénario, qui s'appuie sur ces deux points de vue, pourrait bien être le plus plausible. Les vents stagflationnistes sont plus susceptibles de faire partie du voyage à venir de l'économie mondiale qu'une caractéristique de sa destination. Mais la façon dont les décideurs s'y retrouveront aura des implications majeures pour le bien-être économique à long terme, la cohésion sociale et la stabilité financière.

La reprise économique mondiale si nécessaire s'est récemment essoufflée alors que la croissance de ses deux principales locomotives, la Chine et les Etats-Unis, a été inférieure aux attentes du consensus. La variante Delta plus contagieuse du coronavirus a freiné les dépenses dans certains secteurs, tels que les loisirs et les transports, tout en entravant la production et les expéditions dans d'autres, en particulier la fabrication. Les pénuries de main-d'œuvre se généralisent dans un nombre croissant d'économies avancées.

Ajoutez à cela une pénurie de conteneurs maritimes et la réorganisation en cours des chaînes d'approvisionnement, et il n'est pas surprenant que les vents contraires à une reprise mondiale forte et durable s'accompagnent d'une inflation plus élevée et plus persistante. Une inflation plus élevée exerce une pression sur les banques centrales qui souhaitent maintenir une politique monétaire exceptionnellement souple.

Dans le même temps, la décélération de la croissance économique pose un problème pour les banques centrales qui sont plus enclines à réduire les mesures de relance. Tout cela risque également d'éroder le soutien politique aux politiques budgétaires et structurelles indispensables pour stimuler la productivité et le potentiel de croissance à long terme.

Certains économistes, et la majorité des décideurs, pensent que les tendances stagflationnistes actuelles seront bientôt atténuées par une combinaison des forces du marché et des changements de comportement humain. Ils indiquent que les récentes baisses des prix du bois d'œuvre, qui avaient déjà atteint des sommets, indiquent comment la concurrence et l'augmentation de l'offre freineront l'inflation. Ils pensent que la forte baisse des cas de variante Delta au Royaume-Uni préfigure ce qui attend les États-Unis et d'autres pays encore aux prises avec la dernière vague de Covid-19. Et ils sont rassurés par la multiplication des signes d'investissement en plein essor des entreprises en réponse aux ruptures d'approvisionnement.

D'autres sont plus pessimistes. Ils soutiennent que les vents contraires de la demande s'intensifieront en raison des réductions des régimes fiscaux qui soutenaient le revenu des ménages, citant l'expiration des allocations de chômage supplémentaires et des transferts directs en espèces. Ils s'inquiètent également de l'épuisement progressif des réserves de liquidités que de nombreux ménages ont accumulées de manière inattendue grâce au soutien exceptionnellement généreux du gouvernement pendant la pandémie.

Du côté de l'offre, les pessimistes de la stagflation se félicitent de l'augmentation des investissements des entreprises, mais craignent que ses avantages ne se fassent pas assez rapidement, d'autant plus que les chaînes d'approvisionnement sont réorientées. Les perturbations de l'offre persisteront donc beaucoup plus longtemps, à leur avis, et les banques centrales prendront du retard dans la réponse politique nécessaire. Je soupçonne qu'aucun de ces scénarios ne dominera probablement la période à venir. Mais ils influenceront l'alternative qui se concrétisera. Idéalement, les décideurs réagiraient en temps opportun et de manière autonome aux preuves croissantes de stagflation.

Parallèlement, les autorités financières nationales et internationales se coordonneraient mieux pour renforcer la réglementation prudentielle, notamment en ce qui concerne la prise de risque excessive parmi les acteurs du marché non bancaire. Ces mesures conduiraient à une diminution des pressions inflationnistes, à une croissance plus rapide et plus inclusive et à une véritable stabilité financière. Et un tel résultat souhaitable est réalisable à condition que la réponse politique nécessaire se déroule de manière globale et opportune.

En l'absence d'une telle réponse, les problèmes du côté de l'offre deviendront de nature plus structurelle, et donc plus prolongés que ne le prévoit le camp transitoire. Les pressions inflationnistes qui en résulteront seront amplifiées par les salaires plus élevés que de nombreuses entreprises devront offrir pour attirer les travailleurs qui leur manquent actuellement et retenir ceux dont elles disposent. Les banques centrales tardant à réagir, les anticipations inflationnistes risquent d'être déstabilisées, sapant directement le paradigme de faible volatilité qui a contribué à faire grimper les prix des actifs financiers. Etant donné que la Fed serait alors forcée de freiner sa politique, il est peu probable que la hausse de l'inflation persiste.

Malheureusement, sa réduction se ferait au prix d'une croissance plus faible et moins inclusive, surtout si les plans de l'administration Biden restent bloqués au Congrès (ce qui serait plus probable dans le scénario d'inflation élevée). Plutôt qu'une stagflation prolongée, l'économie mondiale répéterait ce qu'elle a connu au lendemain de la crise financière mondiale de 2008 : une croissance et une inflation faibles.

L'apparition récente de tendances stagflationnistes rappelle à point nommé le besoin urgent de mesures globales de politique économique. Plus une telle réponse se matérialise rapidement, plus grande est la probabilité d'ancrer la reprise économique, le bienêtre social et la stabilité financière. Mais si les décideurs tardent, l'économie mondiale ne sera ni sauvée par des forces d'autocorrection ni poussée dans un piège stagflationniste prolongé. Au lieu de cela, le monde reviendra à la «nouvelle normalité» précédente de sous-performance économique, de cohésion sociale stressée et de volatilité financière déstabilisante.

Par Mohamed A. El-Erian
Président du Queens' College de l'Université de Cambridge et ancien président du Global Development Council du président américain Barack Obama. Il a été nommé l'un des 100 meilleurs penseurs mondiaux de la politique étrangère quatre années de suite


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